VCC 中的代币化基金：MAS 代币化指南、Project Guardian 与基金税务规则如何适用

新加坡可变资本公司（Variable Capital Company, VCC）中的代币化基金，是指其股份或股份权益以数字代币形式在分布式账本上记录和转让的子基金。代币化改变的是权益持有与转移的形式，并不改变所发售产品的法律性质。MAS 的立场是，集合投资计划（collective investment scheme, CIS）的代币化份额与传统份额适用同样的证券规则，因此管理人仍须持有基金管理牌照、依据《证券与期货法》（Securities and Futures Act, SFA）第 13 部分选定发售路径、实行独立托管并作出同样的投资者披露，另外还须处理代币托管、交易场所与技术风险等问题。

产品相同，规则相同

MAS《资本市场产品代币化指南》（2025-11-14 修订，取代此前的《数字代币发行指南》）指出，"构成证券、证券类衍生品合约或 CIS 份额的代币化资本市场产品，其发售受 SFA 第 13 部分下的同一监管制度规管"，与非代币化的同类产品相同（§3.1）。对 CIS 而言，授权或认可要求同样适用（§3.3）。

指南的案例研究直接点明基金管理问题：如代币代表 CIS 的权益，它就是该 CIS 的份额，管理该 CIS 的人"很可能须持有资本市场服务牌照，以经营基金管理这一受监管活动"。对 VCC 而言，这与每个 VCC 都须委任受 MAS 监管的基金管理人的现行规则一致。

发售代币化股份：豁免与披露

由于发售规则不变，大多数面向专业投资者的代币化 VCC 子基金，与传统私募基金使用同样的豁免。代币化指南列出（§3.4）：

1. 小额（个人）发售：任何 12 个月内不超过 S$500 万。
2. 私募：任何 12 个月内向不超过 50 人发售。
3. 只向机构投资者发售。
4. 向认可投资者发售。

每一项都"须满足若干条件，其中包括广告限制"。因此，为代币化基金开设公开网站或开展社交媒体推广，与传统基金一样可能违反豁免条件。就 CIS 发售而言，MAS 的受限计划路径要求在发售前经 CISNet 门户通知，并提供载有重要信息的信息备忘录，且计划须每 12 个月提交一次声明以保留豁免（MAS，Offers of Collective Investment Schemes，页面更新于 2026-10-05）。列入 MAS 受限计划名单是通知的结果，不是对基金的批准。

如须编制招股章程，MAS 期望其中载明因代币特性而产生的风险，例如托管安排与底层技术（§3.6）。即使适用豁免，信息备忘录也应说明同样的事项。投资者入册见募资与 KYC。

托管、钱包与二级交易

代币化会带来与谁持有代币、在哪里交易相关的受监管活动问题。

• 代币托管。 指南指出，持有或控制客户特定产品的人可能是在"提供托管服务"，除适用豁免外须持有 CMS 牌照（§4.5）。基金如把投资者的代币存放在其控制的钱包中，或平台如此操作，都须核查这一点。
• 数字形式的基金资产。 如子基金本身投资数字资产，SFA 04-G05 期望披露价格、流动性、波动性、中介与托管风险，并说明基金管理公司"应隔离客户资产，并将大部分资产存放于冷钱包"（§4.1.4，2025-09-03 修订）。
• 二级交易。 交易代币的平台可能构成有组织市场（organised market），除获豁免外，须为核准交易所或认可市场运营者（§4.4）。在平台牌照与市场条件允许的前提下，代币化可以实现合资格持有人之间的转让；但代币化本身并不创造流动性。
• 转让控制。 智能合约通常为已通过 KYC 与投资者资格核验的钱包设置白名单，使合资格类别以外的转让无法完成。

Project Guardian 与 Guardian Funds Framework

Project Guardian 是 MAS 与业界在资产代币化方面的合作项目。MAS 于 2024-11-04 表示，该项目已汇聚"40 多家金融机构、行业协会与国际政策制定者"，并宣布推出 Guardian Funds Framework（GFF），该框架"为代币化基金提出一套行业最佳实践建议"，其中包括 Guardian 可组合代币分类法（Guardian Composable Token Taxonomy）。

对 VCC 管理人而言，GFF 是关于代币如何分类与描述的设计参考，而非牌照条件；遵循该框架或参与 Project Guardian，都不会改变基金的监管地位，也不能取代上文的 SFA 分析。使用行业框架的一个实用方法，是把它当作与法律工作并行的核对清单：

1. 代币描述。 信息备忘录是否清楚说明代币代表何种权利，且在各份文件与智能合约中使用一致的术语？
2. 登记册对账。 如账本与股东名册不一致，以哪一份记录为准是否清楚？
3. 互操作性。 代币能否在平台或钱包之间转移，每个交易场所是否符合 SFA 市场规则？
4. 运营韧性。 如账本或平台无法使用，申赎与 NAV 会受到什么影响？

本页不点名或评估具体的代币化基金产品或平台。

税务：代币化的指定投资

税务优惠计划看实质而非形式。在 FDD Cir 05/2026 附件 12 FAQ 9（2026-07-31）中，MAS 指出现有指定投资的代币化权益"如赋予与直接持有底层指定投资相同的权益、权利与义务，也将符合指定投资的资格"。MAS 举的例子是房地产投资基金的代币化权益，它必须赋予持有人分享该基金利润的权利。

实务上的含义：

1. 子基金持有与底层权利一致的代币化债券或基金权益，如每个基期都满足其他全部条件，就 13O/13U 而言视为持有该等指定投资。
2. 只赋予部分或合成权利的代币，须另行分析。
3. 关于数字代币更一般的税务性质，MAS 转引 IRAS 关于数字代币所得税处理的电子税务指南。

投资者在其所在司法辖区（包括香港或中国内地）的税务处理是另一回事；请在每位投资者的居住地取得专业意见。

本页不涵盖的内容。 本页不涉及代币发行平台的牌照、支付型代币或稳定币，也不评估代币化服务商。VCC 法规的一般介绍见 vccfund.com.sg；注册地对比见 vccfund.sg/compare（中文）。六种策略的对比见对比；运营分工见运营模式；快速解答见常见问题。

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